《金证研》沪深资本组 青云/作者 沐灵 映蔚 洪力/风控
你有多久没用过现金了？当前，新型电子支付服务在世界各个角落不断崭露头角，增长速度或如迅雷不及掩耳之势。现阶段，电子支付已全面渗透到线下场景。这对于主营业务为提供电子支付IT解决方案的福建创识科技股份有限公司（以下简称“创识科技”）而言，既是机遇又是挑战。
而实际上，创识科技客户集中度高企，近九成收入来源于单一银行客户，且销售模式单一。雪上加霜的是，创识科技开拓直接付费商户“遇阻”，或难改“单脚走路”窘境。与此同时，第三方支付或“冲击”其银行客户收单业务，且中国POS终端数量“负增长”，其成长能力或承压。下游尚且如此，创识科技与其供应商则上演“怪事”，既是供应商又是竞争对手、“提前”四年与未成立公司合作等问题接踵而至，令人唏嘘。此外，创识科技子公司与实控人控制的公司经营混淆，独立性存疑。
一、近九成收入来自单一客户，客户集中度高企
近年来，创识科技业绩稳步增长。反观其背后，毛利率却低于同行平均水平。
据招股书，2017-2019年及2020年上半年，创识科技的营业收入分别为3.07亿元、4.07亿元、5.42亿元、2.23亿元，2018-2019年分别同比增长32.82%、33.11%。
同期，创识科技的净利润分别为5,547.39万元、6,655.22万元、10,018.7万元、4,566.52万元，2018-2019年分别同比增长19.97%、50.54%。
营收净利“双增”的情况下，2019年，创识科技毛利率低于同行5.09个百分点。
据招股书，2017-2019年，创识科技的毛利率分别为31.73%、28.65%、30.12%。
同期，创识科技的可比公司信雅达系统工程股份有限公司的毛利率分别为50.36%、49.37%、49.39%，深圳市新国都股份有限公司的毛利率分别为38.69%、31.99%、28.13%，深圳市证通电子股份有限公司的毛利率分别为26.02%、22.51%、30.89%，新大陆数字技术股份有限公司的毛利率分别为34.54%、29.19%、33.52%，北京中长石基信息技术股份有限公司的毛利率分别为44.63%、44.91%、43.54%，航天信息股份有限公司的毛利率分别为15.99%、20.42%、15.86%，新利软件(集团)股份有限公司的毛利率分别为47.94%、47.35%、43.8%，福建星网锐捷通讯股份有限公司的毛利率分别为38.43%、32.57%、38.3%，深圳市优博讯科技股份有限公司的毛利率分别为37.46%、33.3%、33.45%。
2017-2019年，上述可比公司的平均毛利率分别为37.12%、34.62%、35.21%。
可以看出，2017-2019年，创识科技的毛利率低于可比公司的平均水平，2019年低于同行毛利率平均值5.09个百分点。
不仅如此，2017-2019年，创识科技前五大客户的销售收入占比均超90%。
据招股书，2017-2019年，创识科技来自前五大客户的收入占比分别为94.72%、95.81%、95.49%。
其中，创识科技近九成收入来自第一大客户。
2017-2019年，中国农业银行股份有限公司（以下简称“农业银行”）均为创识科技第一大客户，创识科技向其销售金额分别为2.77亿元、3.65亿元、4.76亿元，占同期收入的比重分别为90.19%、89.64%、87.75%。
2019年，创识科技对农业银行的收入占比有所下滑。同年，创识科技的第二大客户为杭州得力集什信息技术有限公司（以下简称“得力”），创识科技向其销售金额为2,083.5万元，占同期收入的比重为3.84%。
而值得一提的是，招股书称，得力为创识科技2019年新增的贸易商客户，创识科技主要对其销售云音箱产品，产品最终客户为农业银行。
也就是说，2019年，尽管创识科技对农业银行的收入占比相较2018年有所下滑，但其对第二大客户得力所销售的产品最终客户也为农业银行。即以最终客户来看，2019年，创识科技最终客户为农业银行的收入占比为91.59%。
且创识科技在招股书中表示，其对农业银行存在一定依赖，若创识科技主要产品未继续在农业银行入围、或入围价格发生重大变化，将对其收入及收入结构产生较大影响。若农业银行对创识科技业务的需求量下降，或转向其他竞争对手，将对其未来的生产经营造成不利影响。
毛利率低于同行平均水平的情形之下，创识科技近九成收入来自单一大客户农业银行，其客户集中度高企问题凸显。
二、开拓直接付费商户“遇阻”，或难改“单脚走路”窘境
问题远未结束。创识科技主营业务收入来源单一，且其业务推进或受挫。未来，创识科技或深陷“单脚走路”的局面。
需要指出的是，商户端支付解决方案为创识科技最主要业务。
据招股书，创识科技的主营业务为提供电子支付IT解决方案，主营业务收入的构成分别为商户端支付解决方案、银行端产品及服务、其他。
其中，2017-2019年，创识科技商户端支付解决方案的收入分别为2.68亿元、3.81亿元、5.04亿元，占同期主营业务收入的比重分别为87.32%、93.66%、92.93%。
可以看出，近两年，创识科技商户端支付解决方案收入占比均超九成，为创识科技最主要的业务。
而实际上，创识科技还存在支付解决方案销售模式单一、收入主要依赖“商户-银行-公司”三方模式（以下简称“银行销售模式”）的情形。
据招股书，创识科技商户端支付解决方案销售模式主要包括银行销售模式和“公司-商户”模式（以下简称“商户销售模式”）。
其中，银行销售模式主要客户是农业银行各区域分支机构等，而商户销售模式下，创识科技的客户为其产品的用户，如中国石化销售股份有限公司（以下简称“中石化”）、嵊泗县交通局等。
两种模式中，2017-2019年，银行销售模式的收入占比分别为98.34%、95.29%、97.18%，商户销售模式的收入占比分别为1.66%、4.71%、2.82%。
这表明，创识科技商户端支付解决方案销售模式中，银行销售模式的收入占比超过均95%，其销售模式单一，或“依赖”于银行销售模式。
值得注意的是，针对单一客户集中风险，创识科技采取了拓展大型直接付费商户的措施。然而，创识科技商户销售模式销售收入却下滑。
招股书称，创识科技针对单一客户集中风险采取的措施包括直接向商户销售产品。
据招股书，创识科技开发大型直接付费商户，利用在银行支付领域形成的技术优势和行业经验拓展大型直接付费商户，已成功开发中石化、嵊泗县交通局等直接付费商户。
而据招股书，2017-2019年，创识科技商户销售模式的收入分别为444.59万元、1,795.2万元、1,419.76万元，2018-2019年分别同比增长303.79%、-20.91%。
而在直接付费商户中，2018-2019年，创识科技对中石化的销售收入分别为1,256.63万元、962.47万元。即2019年，创识科技对中石化的销售收入下滑。
这意味着，创识科技在开发商户销售模式客户过程中，2019年，其商户销售模式收入却出现下滑。显然，创识科技商户销售模式业务开展或“受挫”，短期内或难摆脱“单脚走路”的窘境。
三、中国POS终端数量“负增长”，第三方支付或“冲击”银行客户收单业务
雪上加霜的是，撑起创识科技超九成收入的银行销售模式或亦不容乐观。
事实上，创识科技与银行客户，主要在收单业务领域合作。
据招股书，商户收单业务产业链上下游的主要参与者包括发卡机构、银行卡清算机构、收单机构、支付IT服务商、商户，而创识科技是产业链中的支付IT服务商。
招股书称，创识科技多年来作为农业银行支付IT服务商,与农业银行长期在商户收单领域紧密协作。
这意味着，农业银行作为收单机构与创识科技合作。
然而，第三方支付的崛起，或“冲击”着银行客户的收单业务。
据招股书，收单机构包括银行及持牌第三方机构等。
据创识科技2020年9月10日签署的《关于创识科技申请首次公开发行股票并在创业板上市的审核中心意见落实函》之回复报告（以下简称“回复报告”），第三方支付大体分为支付宝、微信及其他第三方收单机构。其中，其他第三方收单机构与银行为竞争关系。
据前瞻产业研究院，传统模式中银行卡收单一般在线下完成。由于网络支付的兴起，银行卡收单的内涵已从线下扩展到线上基于无卡形式的收单，第三方支付机构在银行卡收单市场中的地位进一步提升。2010年，监管层正式对第三方支付机构开放收单业务，并实行牌照监管（银行卡收单业务许可或网络支付业务许可），改善了行业混乱局面。至此，第三方支付机构成为银行卡收单市场中的主要参与者。
相比于银行来说，第三方支付机构由于合作商户拓展服务商、市场调节收费、对接银联/网联获取支付渠道、重视增值服务开发等，在获客渠道、费率、产品支付渠道、增值服务上均有一定的优势。
截至2019年5月底，238家第三方支付机构获得的支付牌照中有62家获得银行卡收单资质。
监管层放开后，第三方支付机构银行卡收单交易规模迅速增长，2013-2015年间增长率均超过100%。
尽管2016年，面向C端用户的支付工具发展冲击了第三方支付机构银行卡收单业务规模，导致发展速度有所放缓，但2018-2021年预测这一市场复合增长率将达到15%。
可见，在第三方支付机构保持增长的情形之下，银行收单业务是否会遭到冲击？不得而知。
与此同时，2019年，中国联网POS终端数量出现负增长。
据招股书，商户收单业务产业链中，收单机构向支付IT服务商采购支付类相关软硬件，免费提供给商户使用，或商户向支付IT服务商直接采购支付相关软硬件产品、服务。
据招股书，2017-2019年及2020年上半年，创识科技商户端硬件的销售收入占商户端支付解决方案的比重分别为88.95%、88.8%、89.65%、96.03%，而商户端硬件-POS终端及配件的收入占商户端硬件销售收入的比重分别为89.35%、89.4%、87.5%、45.39%。
而据招股书整理的历年《中国人民银行：支付体系运行总体情况》，2016-2019年，全国联网POS终端数量分别为2,453.5万台、3,118.86万台、3,414.82万台、3,089.28万台，2017-2019年分别同比增长27%、9%、-10%。
可见，2018年，中国联网POS终端数量增速下滑，2019年更是出现负增长。
不可回避的是，创识科技与银行客户主要合作领域为收单业务，而第三方支付机构崛起或将“冲击”其银行客户收单业务。与此同时，近几年，中国联网POS终端数量增速逐年放缓，并于2019年出现负增长。由此，创识科技的成长能力或承压。
四、第一大供应商或系竞争对手，撑起逾八成采购额
供应商的情况，会对企业的营销活动产生巨大的影响。而占创识科技逾八成采购额的第一大供应商，其主营业务与创识科技相类似。
据招股书，2017-2019年，惠尔丰（中国）信息系统有限公司（以下简称“惠尔丰”）均为创识科技第一大供应商，创识科技向其采购POS终端及配件，采购金额分别为1.75亿元、2.9亿元、2.81亿元，占同期采购总额的比重分别为83.24%、88.58%、84.35%。
上述内容已提及，创识科技的主营业务为提供电子支付IT解决方案，主要产品包括商户端硬件-POS终端及配件。
此外，创识科技的客户主要为农业银行，其他客户还有中石化、嵊泗县交通局及大型国有银行等。
而据惠尔丰官网数据，惠尔丰的核心业务和主要发展领域是为那些有支付需求的金融、零售、酒店等行业提供安全电子支付系统。惠尔丰是金融POS设备制造商，为全国主要的商业银行、第三方支付公司、行业客户提供硬件、软件和系统服务。
不仅如此，惠尔丰与创识科技的客户经营范围相似，两者或为竞争对手。
据招股书，创识科技已中标中石化8个省份自助加油卡发卡终端、2个省份手持移动POS采购项目，相关业务2018年确认销售收入1,256.63万元、2019年确认销售收入962.47万元。
公开信息显示，中化石油销售有限公司（以下简称“中化石油销售”）2019至2021年度手持智能POS机供应商入围项目的中标候选人包括杭州信雅达科技有限公司和惠尔丰。
据中化石油销售官网，中化石油主要从事成品油销售业务。且市场监督管理局公开信息显示，中化石油的经营范围包括汽车加油、汽车保养；不涉及储存经营危险化学品批发汽油、煤油、柴油；保险代理业务；汽车清洗等。
据公开信息，中石化的经营范围包括不带有储存设施经营成品油；汽油、煤油、柴油仓储业务；销售食品、化工产品等。
也就是说，中化石油销售与中石化均涉及成品油的经营销售，经营范围“大同小异”。且创识科技向中石化提供手持移动POS机，惠尔丰系中化石油销手持智能POS机供应商项目的中标候选人之一。
由此可以看出，对比创识科技，惠尔丰也为客户提供电子支付产品，同时也是金融POS设备的制造商，也为全国主要的商业银行提供服务，惠尔丰的主营业务与创识科技存“重叠”之处。且两者均为POS机供应商，惠尔丰与创识科技或为竞争对手。
五、供应商尚未成立，创识科技“提前”四年与其合作
供应商方面，创识科技还存在向成立仅一年的零人供应商采购逾500万元的情形，采购数据真实性存疑。
据招股书，2018年，上海若在信息技术有限公司（以下简称“若在信息”）为创识科技第二大供应商，创识科技向其采购POS终端配件，采购金额为531.71万元。
需要指出的是，若在信息成为创识科技第二大供应商时，成立仅1年。
据市场监督管理局数据，若在信息成立于2017年8月3日，股东为黄扬、应剑俊、云艮科技（上海）有限公司（以下简称“云艮科技”）。
也就是说，若在信息成立仅1年，便成为创识科技第二大供应商，为创识科技供货逾500万元。
对此，招股书解释称，若在信息业务团队具有多年的支付行业从业经验，在市场上具有一定的竞争力，因此创识科技选择其作为公司POS配件产品的供应商。
然而，据市场监督管理局数据，2017-2019年，若在信息的社保缴纳人数均为0人。
值得一提的是，公开信息显示，若在信息的股东黄扬、应剑俊并无其他在业的控股公司。此外，据市场监督管理局数据，2017-2019年，若在信息的股东云艮科技的社保缴纳人数也均为0人。
不仅如此，创识科技还存在向其他零人公司采购的情况。
据招股书，2019年，兰州医信软件技术有限公司（以下简称“医信软件”）向创识科技提供外购服务，创识科技向其外购金额为19.42万元。
据市场监督管理局数据，医信软件成立于2014年3月25日，股东为王淑云和潘世臣。2017-2019年，医信软件的社保缴纳人数均为0人。
公开信息显示，医信软件股东王淑云、潘世臣并无其他控股公司。
不仅常年社保缴纳人数为0人，若在信息成立仅1年便成为创识科技第二大供应商，并向其供货逾500万元；且创识科技还向或为“零人”的医信软件采购外购服务，创识科技的采购数据真实性存疑。
“蹊跷”的是，创识科技还上演供应商还未成立就开始合作的“怪事”。
据招股书，2017-2019年及2020年上半年，银石科技有限公司（以下简称“银石科技”）均为创识科技外购服务供应商，创识科技向其外购金额分别为142.45万元、120.01万元、178.4万元、10.26万元。
事实上，银石科技还未成立就与创识科技开始合作。
据招股书，银石科技的控股股东北海石基信息技术有限公司，系国内A股上市公司北京中长石基信息技术股份有限公司的全资子公司。创识科技从2011年开始与银石科技开始合作。
然而，据市场监督管理局数据，银石科技成立于2015年6月8日。也就是说，银石科技成立于2015年，2011年还未成立就开始与创识科技开始合作。
上述情形或表明，创识科技供应商银石科技2015年才成立，而招股书称创识科技与银石科技2011年就开始合作。供应商尚未成立如何展开合作？令人匪夷所思。
六、子公司与实控人控制的公司经营混淆，独立性或存缺失
另一方面，创识科技的股东及其实控人控制的公司，存在与创识科技的子公司共用通信地址的情形。
据招股书，上海创识天沪信息科技有限公司（以下简称“上海天沪”）为创识科技的全资子公司，成立于2008年7月7日。2019年，上海天沪的营业收入为4,018.65万元，净利润为2,841.37万元。
据招股书，上海墨加投资管理中心（有限合伙）（以下简称“墨加投资”）为创识科技的前十大股东之一，截至2020年11月25日，墨加投资对创识科技的持股比例为8.54%。
此外，墨加投资也是创识科技实际控制人张更生、林岚控制的企业。
值得注意的是，上海天沪与墨加投资共用通信地址。
据市场监督管理局数据，上海天沪2019年年报显示，上海天沪的企业通信地址为上海市浦东新区陆家嘴环路958号1702室。
据市场监督管理局数据，墨加投资2019年年报显示，墨加投资的企业通信地址为上海市陆家嘴环路958号1702室，该地址与上海天沪的通信地址一致。
不仅如此，墨加投资曾使用过上海天沪2019年使用的电子邮箱及联系电话。
据市场监督管理局数据，上海天沪2014-2019年年报显示，其联系电话均为021-58781020。其中，2015年、2017年年报其电子邮箱一栏为“无”，上海天沪电子邮箱均为jxl@echase.cn。
而据市场监督管理局数据，墨加投资2017年年报显示，其联系电话为021-58781020，与上海天沪2014-2019年年报显示的联系电话一致。而且，墨加投资2014年年报显示，其联系电话为021-58781020，电子邮箱为jxl@echase.cn，与上海天沪多年年报显示的联系电话和电子邮箱一致。
作为创识科技的股东及其实控人控制的公司，墨加投资曾使用过创识科技子公司上海天沪2019年使用的电子邮箱及联系电话。此外，墨加投资2019年年报显示的通信地址与上海天沪的通信地址“别无二致”，创识科技或与墨加投资经营混淆，其如何保证独立性？犹未可知。
无蜜不招彩蝶蜂，上述种种问题或非“空穴来风”，对于创识科技而言，未来如何为资本市场注入“强心剂”？仍是个未知数。
